Les régulateurs consultent sur la transparence ESG

Suite à l’adoption par la Commission Européenne du règlement sur la publication d’informations en matière de durabilité dans le secteur des services financiers (Sustainable Finance Disclosure Regulation, SFDR), les autorités de régulation européennes (EBA, ESMA et EIOPA) ont commencé à plancher sur les standard techniques (RTS) d’implémentation de règlement.

Rappelons brièvement que l’objet de ce règlement est de décrire les obligations des acteurs des marchés (gestionnaires d’actifs, conseillers en investissement, distributeurs de produits d’assurance ou de retraite basés sur des actifs de marché, …) en matière de transparence sur leur prise en compte des critères ESG (Environnementaux, Sociaux et de Gouvernance) dans leur processus et dans les produits proposés aux investisseurs.

A partir de l’entrée en vigueur de ce règlement en mars 2021, tous les acteurs des marchés auront le choix entre :

  • ne pas prendre en compte les critères ESG et dans ce cas l’annoncer clairement et expliquer les raisons de ce choix –> impact très négatif à prévoir vis-à-vis des investisseurs de plus en plus sensibilisés à cette problématique
  • prendre en compte les critères ESG dans leurs produits et leurs processus mais dans ce cas en toute transparence quant aux critères d’analyses, aux indicateurs utilisés, les risques (entre autres climatiques) embarqués dans les portefeuilles, etc. –> charge de travail conséquente à prévoir car il semblerait que les régulateurs aient décidé de ne plus se laisser payer de belles déclarations d’intention (stop à l’éco-blanchiment ou « greenwashing »)

Le projet de RTS publié en avril 2020 est complet en ce qui concerne le corps du document, mais comme souvent dans ce type de texte réglementaire, le « noyau dur » se trouve dans les annexes. Pour l’instant une seule est définie, celle qui porte sur l’évaluation des « principaux impacts négatifs » à publier en conformité avec l’Article 4 du règlement.

Cette annexe comporte une liste de 32 indicateurs chiffrés, qui doivent être calculés en valeur absolue et basés sur des mesures réelles effectuées au niveau de chaque actif détenu en portefeuille. Les indicateurs devraient évidemment être publiés d’une année sur l’autre en regard de leur valeur de l’année précédente.

Voici une liste des indicateurs proposés par les régulateurs et soumis aux critiques des acteurs. Cela va très loin dans le détail et la précision des données. Ces propositions résisteront-elles à la consultation? Affaire à suivre…

Consulter le détail des indicateurs ici

Lettre ouverte au « Shift Project » à propos du « plan pour la transformation de l’économie française »

Hier le think tank pour la transition carbone « The Shift Project », fondé par Jean-Marc Jancovici, a commencé à divulguer son « plan de transformation de l’économie française » pour construire une économie résiliente et décarbonée. Un exercice passionnant, qui m’a toutefois donné à réfléchir et m’a donné envie de leur écrire cette « lettre ouverte » :

Cher M. Jancovici, chers membres du Shift Project,

J’ai assisté hier soir avec beaucoup d’intérêt à la présentation du plan de transformation de l’économie française pour construire une économie résiliente et décarbonée. Je suivrai avec beaucoup d’attention l’évolution de ce plan et ne manquerai pas d’y apporter ma modeste contribution, si toutefois il me vient des idées.

L’exercice qui consiste à revenir à la base de l’économie (l’art de gérer sa maison au sens étymologique), donc en fait comment nous produisons et allouons les biens et les services nécessaires à la vie de chacun, et à analyser celle-ci en termes de flux physiques à l’échelle d’un pays constitue une démarche complètement novatrice. J’ai hâte de voir ce que ça va donner.

A ce stade j’aimerais simplement apporter une réflexion qui naît de quelques mots entendus hier, comme (je cite approximativement) : « l’argent ce n’est pas le problème », ou « s’il suffisait de mettre de l’argent dans les énergies renouvelables pour résoudre la crise on le saurait depuis longtemps ».

Ces quelques réflexions me paraissent traduire un niveau de compréhension du rôle de la finance dans une économie telle que la nôtre similaire à celui de la moyenne des français, c’est-à-dire nul. Me permettez-vous d’expliquer ?

Supposons que notre champ d’action soit celui d’une économie reposant sur la propriété privée et le libre échange des biens, des services et du capital, bref ce que les économistes appellent une « économie de marché ». Dans un tel type d’économie, il existe deux catégories d’acteurs :

  • Des acteurs qui doivent généralement gagner de l’argent avant de pouvoir en dépenser : les économistes les appellent « les ménages », terme assez désuet mais toujours en usage. C’est vous, moi, tout le monde en fait.
  • Des acteurs qui doivent impérativement dépenser de l’argent avant de pouvoir en gagner. Il y en a deux grandes catégories :
    • les entreprises, qui doivent investir dans des locaux, du matériel, des matières premières et de la force de travail afin de pouvoir produire avant de vendre ;
    • l’État, si l’on veut bien considérer que celui-ci investit dans l’éducation, la santé et la sécurité des citoyens, afin d’avoir une population active et productive, donc apte à payer un maximum d’impôts.

Du fait du décalage temporel dans les flux monétaires entrants et sortants pour chaque catégorie d’acteurs, toute la problématiques des seconds (entreprises et État) va être de trouver le moyen de capter et canaliser l’épargne disponible des premiers (les ménages) vers leurs colossaux besoins de financement.

Car oui, les moyens de financement sont détenus par les ménages. Un petit tour par la comptabilité nationale de la France nous permettra de nous en convaincre. Voici l’épargne nette dégagée par les différentes catégories d’acteurs pendant l’année 2018 :

(Source INSEE)

L’offre de financement est donc détenue par les ménages, la demande émane des entreprises et de l’État. Le cas de l’État est un peu particulier car il dispose d’un moyen de coercition puissant, qui s’appelle l’impôt, pour lui permettre de canaliser une partie de l’épargne disponible. Encore celui-ci est-il souvent insuffisant, cf. le tableau ci-dessus. Les entreprises n’ont pas cette capacité ce qui est un réel problème.

Il y a en effets d’énormes inadéquations entre l’offre et la demande sur ce marché si particulier du financement. En effet les ménages constituent des investisseurs potentiels bien peu adaptés aux besoins des entreprises :

  • En terme de moyens, ils détiennent collectivement la grande masse de l’épargne disponible, mais individuellement, pratiquement aucun n’a de quoi financer ne fût-ce que la camionnette et la boîte à outils d’un artisan plombier.
  • En terme d’horizon temporel ils ne vont guère au-delà de la prochaine fin de mois, si bien que leur épargne doit rester en grande partie liquide.
  • Enfin ils présentent généralement (et à juste titre) une profonde aversion pour le risque.

Tout ceci ne fait pas des ménages des investisseurs bien intéressants pour les entreprises, or ce sont pourtant bien eux qui détiennent les sous ! C’est ici qu’entrent en jeu des acteurs et des mécanismes dont on n’a pas encore parlé :

  • Une première solution au problème consiste à regrouper toutes les micro-épargnes disponibles entre les mains de quelques acteurs, qui vont assumer les risques à la place des épargnants en finançant les entreprises par le crédit. On appelle ces acteurs des banques.
  • Une deuxième solution consiste à fragmenter la demande de financement des entreprises en petites portions d’un faible montant, accessible au petit épargnant. On appelle ces petites portions des actions et des obligations, et le mécanisme de mise en relation entre l’offre et la demande, la finance de marché.

Les acteurs essentiels de la finance de marché sont les investisseurs institutionnels : compagnies d’assurance et caisses de retraite, qui drainent de l’épargne sur le long terme et doivent la faire fructifier en vue de rémunérer les vieux jours des épargnants. Cette épargne est généralement confiée à des gestionnaires d’actifs qui gèrent des portefeuilles d’actifs investis dans les titres (actions et obligations) émis par les entreprises… et par l’État.

On voit alors le rôle puissant que peut jouer la finance dans l’allocation des capitaux au financement de la transition énergétique. Cela va bien au-delà de financer un parc éolien par-ci par-là pour faire joli dans le rapport annuel d’une banque, ou d’avoir un ou deux fonds « ISR » (Investissement Socialement Responsable) dans la gamme d’une société de gestion en guise de produit d’appel. Ces comportements relèvent de l’éco-blanchiment (greenwashing en bon français) et deviennent de moins en moins recevables, pour plusieurs raisons qui ne relèvent pas que de l’image des acteurs vis-à-vis du public.

Tout d’abord les acteurs de la finance eux-mêmes sont en train de se convaincre que ne pas financer la transition écologique revient pour eux à scier la branche sur laquelle ils sont assis. Ainsi que l’a résumé Henri de Castries, ex PDG d’AXA, « un monde à +2°C pourrait encore être assurable, un monde à +4°C ne le serait certainement plus ». Derrière les compagnies d’assurance, qui gèrent sur le plus long terme, les gestionnaires d’actifs sont obligés de suivre car les assureurs sont des clients essentiels pour eux. Les derniers à réagir sont les banques, qui ont l’horizon le plus court-termiste, mais ça commence à venir.

Ensuite, les autorités de régulation, avec en tête la commission européenne, sont en train, avec retard certes, de faire un énorme travail pour que la finance dite « durable », de simple effet de mode, devienne la norme. Ainsi par exemple (et ce n’est qu’un exemple) le futur règlement sur la transparence dans la finance durable « SFDR » (Sustainable Finance Disclosure Regulation), qui doit entrer en vigueur en 2021, donnera le choix aux acteurs de la finance de marché (assureurs, gestionnaires d’actifs, banques) :

  • Soit ne pas se soucier des critères ESG (Environnementaux, Sociétaux et de Gouvernance) dans leurs processus d’investissement et dans ce cas l’annoncer clairement et en gros dans leur communication à destination des investisseurs, avec les motivations de ce choix. Pas facile…
  • Soit tenir compte des critères ESG mais alors en publiant de manière détaillée les indicateurs chiffrés utilisés (émissions de gaz à effet de serre, empreinte carbone, exposition aux combustibles fossiles, etc. ) et la valeur absolue de ces indicateurs par rapport à leurs portefeuilles, avec l’évolution d’une année sur l’autre… Pas facile non plus, en fait, d’autant que les données ne sont pas toujours disponibles du côté des entreprises !

Finies les déclarations d’intention et les promesses qui n’engagent que ceux qui les écoutent… Nul doute que les lobbies bancaires et financiers sont en train de s’activer pour inciter la commission européenne à diluer le plus possible ce corpus réglementaire en cours d’élaboration. Il me semble que le mieux que nous puissions faire en tant que citoyens, n’est pas d’ignorer ce qui se passe en disant « la finance ça sert à rien », mais peut-être de maintenir la pression face aux lobbies !

Bref dans le paradigme d’une économie de marché, la finance est nécessaire (un mal nécessaire si vous voulez), donc c’est aussi un levier d’action puissant. Bien évidemment d’autres paradigmes sont possibles et ont même été testés par le passé. Malheureusement la transformation du système tel qu’il est vers autre chose, plus « dirigiste » probablement, ne se passerait pas sans quelques heurts… Et sans quelques restrictions des libertés individuelles. Avons-nous le temps et les moyens de nous offrir une révolution ?

Autre solution : « Il n’y a qu’à faire tourner la planche à billets » ? La création monétaire n’est pas dans les mains de l’État contrairement à ce qu’on croit souvent mais dans celle de la banque centrale, donc là aussi des transformations radicales seraient nécessaires. Et si même cela était possible, cela reviendrait à laisser tourner dans son coin une économie carbonée, vouée à disparaître, et à mettre sur pied, à partir de rien, la nouvelle économie résiliente et décarbonée que nous appelons de nos vœux ? Quelle énorme gâchis de temps et de moyens !

Non, décidément, même si la démarche adoptée constitue un préalable indispensable, je ne peux pas m’empêcher de penser que tôt ou tard, et plutôt tôt que tard, votre plan va se heurter au « mur de l’argent », et qu’il va falloir faire entrer les économistes dans la danse…

Bien à vous,

Françoise Caclin

4èmes rencontres climat et finance durable

Les 4èmes rencontres climat et finance durable, organisées par Option Finance, se sont tenues le 4 février 2020 devant une salle comble le matin, un peu plus clairsemée l’après-midi.

Ce que l’on retiendra en premier lieu de cette journée, c’est le contraste entre le discours des « keynote speakers » (Yann Arthus-Bertrand, Jean-Marc Jancovici, Valérie Masson-Delmotte, excusez du peu) et celui des professionnels de la finance. Cri d’alarme d’un côté, propos qui se veulent, sinon rassurants, du moins volontaristes, de l’autre.

La certitude de la catastrophe climatique à venir est maintenant admise, y compris par la majorité du public et des intervenants. Ce que disent, sur des modes différents, les « guest stars », c’est que nous devons réinventer dès maintenant une civilisation qui ne soit pas basée sur la croissance, sous peine de voir le dérèglement climatique détruire la civilisation. Y a-t-il une place dans cette civilisation non basée sur la croissance pour une finance de marché ? Peut-être, à la condition qu’elle soit durable. Ainsi que l’a résumé J-M Jancovici, la finance « durable » c’est celle qui va résister à 4 % de décroissance par an jusqu’en 2100. Comme dans « le guépard », il va falloir que tout change (dans la finance) pour que tout reste comme avant…

Le changement climatique

« Tsunami », « lame de fond », ou plus sobrement « enjeu incontournable » : les participants à la table ronde n’avaient pas forcément besoin qu’on leur fasse la leçon, mais elle fut faite néanmoins, et de manière magistrale.

Yann Arthus-Bertrand, Jean-Marc Jancovici, Valérie Masson Delmotte
Crédits: Olivier Ezratty, auteur inconnu, EnseignementSup-Recherche-Innovations

Yann Arthus-Bertrand mise sur la sensibilité et l’éthique : nous ne devons pas faire peser la responsabilité sur nos enfants. C’est à nous de changer tout de suite. Et il conclut : « j’aimerais mourir avec le sourire ».

Jean-Marc Jancovici se livre à une démonstration implacable :

  • le dioxyde de carbone est une molécule extrêmement stable. Une fois présent dans l’atmosphère, elle y restera très longtemps. Parallèlement les puits de carbone que sont les océans et les forêts perdent de leur efficacité du fait du réchauffement et de la déforestation.
  • La hausse de 2° est déjà acquise, on n’y échappera pas car elle est la conséquence des gaz à effet de serre déjà largués dans l’atmosphère. Si on ne fait rien, la hausse de température moyenne prévisible en 2100 est aux alentours de 5°.
  • 5°, c’est déjà la hausse de la température moyenne du globe entre la fin de la dernière glaciation il y a 20 000 ans et le début du néolithique il y a 10 000 ans. En Europe du Sud lors de cette période, les paysages ont évolué de la toundra (équivalent de la Sibérie actuelle) à la forêt tempérée. C’est une évolution impressionnante qui s’est opérée en 10 000 ans, mais dont les causes sont naturelles.
  • L’activité humaine s’apprête à provoquer un autre « bond », d’une amplitude équivalente, mais en seulement 200 ans et avec des causes totalement artificielles.
  • Les conséquences d’un tel choc seront massives. 4° de hausse, ce n’est pas « 2 fois pire » que 2°, c’est mille fois pire. Les conséquences ne seront pas que climatiques, mais aussi bien évidemment économiques, sociales, politiques… humaines.
  • Pour limiter la hausse des températures à 2°, il faut limiter drastiquement les émissions de CO2 d’ici à 2100 : le « budget » carbone mondial résiduel est de 750 Gt, sachant que les émissions totales depuis le début de l’ère industrielle jusqu’en 2015 ont été de 2050 Gt (source wikipedia).
  • En dépit des efforts dans le développement des énergies renouvelables nous sommes toujours massivement dépendants des énergies fossiles : celles-ci représentent 80 % des sources d’énergie dans le mix énergétique mondial. Cette part ne diminue pas : les énergies renouvelables s’ajoutent aux énergies fossiles et ne s’y substituent pas.
  • Les émissions de CO2 sont essentiellement une fonction linéaire de la croissance économique. A ce propos, la soi-disant « dématérialisation » de l’économie consiste simplement à remplacer du travail humain par du travail de machines afin de produire toujours plus d’objets, en consommant toujours plus d’énergie.
  • Il n’y a pas de « croissance durable ». Pour ne pas dépasser les 2° d’augmentation de la température, il faut une décroissance mondiale. La finance « durable » est celle qui survivra dans ce contexte de récession mondiale.

Valérie Masson-Delmotte enfonce le clou en faisant observer que les calculs des scientifiques, compilés par le GIEC, ne prennent pas en compte deux facteurs dont l’impact serait très important mais impossible à chiffrer dans l’état actuel de la science : la fonte du permafrost (zones de terres qui restent gelées toute l’année dans le grand Nord) et la fonte de la calotte glaciaire antarctique.

Les conséquences du réchauffement climatique sont visibles dès aujourd’hui : les rendements agricoles baissent dans les régions tropicales ; des crises de l’eau ont déjà lieu en région méditerranéenne ; le nombre de jours très chauds augmente ; les épisodes extrêmes (ouragans) deviennent plus fréquents et plus violents.

Partout les conséquences, actuelles ou prévisibles, représentent un mélange de risques et d’opportunités. Une chose est sûre, la transition doit se faire de manière éthique, et c’est aux pays riches de prendre leurs responsabilités dans leurs choix de consommation. La question de la sortie de la pauvreté dans les pays en développement est intimement liée à celle du changement climatique.

Clairement, au vu d’un tel état des lieux, une finance au minimum « responsable » (l’avenir nous dira si elle sera également « durable »), ne peut se concevoir qu’en prenant en compte, à tous les niveaux l’impact des choix d’investissement sur le climat (et également sur la biodiversité). Comment se positionnent les investisseurs institutionnels, compagnies d’assurance et gestionnaires d’actifs ?

Un changement de paradigme

Le constat d’un changement de paradigme est assez unanime chez les intervenants. D’une thématique de « niche » pour les portefeuilles actions, l’investissement responsable (ISR) tend à se diffuser dans toutes les strates de la finance, et donc aussi de l’économie par la pression exercée sur les entreprises par les investisseurs. La pression vient de toutes les directions simultanément pour aiguiller les investissements vers une économie bas carbone :

  • les compagnies d’assurance, très sensibles au risque climatique, qui pèsent sur les entreprises et la gestion d’actifs
  • le grand public, en particulier chez les jeunes générations, qui exige des solutions éthiques de placement de son épargne
  • le législateur et le régulateur, tant au niveau européen qu’au niveau national. L’Union Européenne affiche en particulier une stratégie très volontariste, et avance à un rythme que l’on pourrait qualifier de « marche forcée » (par comparaison à la vitesse habituelle des travaux!) dans la production de nouvelles normes pour une finance durable. L’UE détient d’ailleurs une certaine avance dans le savoir faire en matière de finance « verte ». Au niveau mondial, la tendance est moins nette : l’ONU ne permet que d’enregistrer les décisions des États, elle n’a aucun pouvoir propre. Les « COP » ne sont que des grand-messes, la concrétisation des promesses étant entièrement à la main des États participants.

Les témoignages de grandes entreprises viennent à l’appui de ce constat, en gardant toutefois une certaine lucidité face au greenwashing : quelques initiatives vertes fortement médiatisées peuvent cacher un modèle et une organisation qui globalement continuent de fonctionner comme avant.

Les pays émergents

La problématique du développement durable se pose d’une manière toute particulière dans les pays émergents. Ceux-ci sont susceptibles de subir de plein fouet les effets du dérèglement climatique, avec un contexte social et économique qui les rend moins résilients. Un effet tangible des accords de Paris aura été l’engagement des pays développés à financer la transition énergétique dans les pays en développement. Les besoins se situent en priorité au niveau de l’agriculture et de la production d’énergie. En terme de finance, il s’agit de programmes d’émission de dette verte (green bonds), dette souscrite par des investisseurs, banques et asset managers, dans les pays développés.

Cela demande de prendre en compte la réalité du terrain. Par exemple, certains pays dépendent entièrement du charbon pour leur production d’électricité, et ce via une seule compagnie de production d’électricité ! On ne peut pas dissocier l’aspect social et l’aspect environnemental. A côté, il peut y avoir aussi tout un écosystème de petites entreprises très innovantes, qui peinent à trouver du financement localement. De plus, il n’y a pas ou peu de données publiques sur les entreprises : un travail d’investigation au niveau local est indispensable.

Les compagnies d’assurance

Sachant que l’élévation de 2°C des températures ne pourra de toute façon pas être évitée, les compagnies d’assurance sont en première ligne dans la gestion du risque climatique. La question clé étant : nos dispositifs assurantiels sont-ils à même de couvrir le risque, au vu de l’augmentation à la fois de la fréquence et de l’intensité des aléas climatiques ?

Sur les derniers 25 ans, les compagnies d’assurances ont indemnisé 48 milliards d’Euros de dommages et prévoient un doublement de ce montant dans les 25 prochaines années. 1/3 de ce montant est lié au climat proprement dit, le reste à l’aménagement du territoire. En effet les richesses sont inégalement réparties et se concentrent dans les zones les plus vulnérables (zones côtières en particulier).

Aujourd’hui en France les périls les plus importants sont liés à l’eau, avec vingt ou trente événements de submersion marine par an. Dans le futur, les dommages les plus importants seront plutôt liés à la sécheresse, qui affecte l’agriculture en premier lieu mais aussi les maisons qui se fissurent à cause de l’affaissement des sols.

Le dispositif assurantiel en France peut-il faire face à ces évolutions ? A priori oui… du fait de l’intervention assez rapide de l’État ! En effet, le mécanisme de catastrophe naturelle, large, peu cher et mutualisé fait que l’État prend le relais rapidement. Il reste toutefois des zones d’ombre : l’outre-mer et le monde agricole, qui sont à la fois très exposés et très mal protégés ainsi que le manque de culture de la prévention chez les élus et chez les citoyens.

La gestion d’actifs

Les gestionnaires d’actifs sont en première ligne dans la réallocation du capital à la transition énergétique. Afin de savoir dans quoi elles investissent, en sus des données économiques et financières, il leur faut des données extra-financières sur l’empreinte carbone des entreprises. C’est sur ces données que les investisseurs définissent leurs critères d’investissement et leur politique d’allocation.

Les données

Les données peuvent venir soit directement des entreprises, soit par l’intermédiaire des agences de notation. Il existe de plus en plus d’indicateurs, dont certains commencent à faire consensus et c’est une bonne chose, car l’enjeu est évidemment la comparabilité de ces données. Voir pour cela les sites du CDP (Carbon Disclosure Project) ou TCFD (Task Force on Climate related Disclosure) (liens en fin d’article). Les agences de notation soumettent également des questionnaires aux entreprises. Plus globalement, la commission européenne travaille à une taxonomie visant à définir a priori les activités « vertes » c’est-à-dire qui contribuent à l’objectif de neutralité carbone en 2050.

Rappel théorique : la mesure du bilan carbone d’une entreprise prend en compte 3 périmètres ou « scope » :

  1. le scope 1 comprend les émissions de gaz à effet de serre provoquées directement par l’activité de production de l’entreprise
  2. le scope 2 recouvre les émissions liées à la consommation d’électricité, de vapeur, de chauffage et de climatisation
  3. le scope 3, le plus difficile à mesurer mais néanmoins essentiel, recouvre les émissions générées en amont : achats de produits et services, transport des marchandises, des salariés des clients et en aval : transport de marchandises, déchets, fin de vie des produits vendus, …

Quelques remarques :

  • Globalement les investisseurs préfèrent les données fournies directement par les entreprises à celles filtrées par les agences de notation, qui ont des cadres hétérogènes
  • Au delà de l’empreinte carbone, les investisseurs s’intéressent de plus en plus à la trajectoire envisagée par l’entreprise pour réduire son empreinte et s’inscrire dans le scénario des accords de Paris
  • Il y a une forte demande pour que les données soient rendues publiques et «démocratisées »
  • Il est maintenant possible d’obtenir des informations détaillées de la part des sociétés cotées, mais par contre il n’y a rien ou presque venant des PME. Or du point de vue de l’investisseur pressé, la non existence de données équivaut à une mauvaise note. Les PME n’ont pas les moyens de recourir aux services des agences de notation.
  • On peut regretter aussi l’emprise d’une vision « anglo-saxonne » de la notation ISR, axée sur l’exposition de l’entreprise au risque climatique, et non sur l’impact de ladite entreprise sur le risque climatique… pour la planète !
  • Un nouveau standard équivalent aux normes comptables IFRS, mais pour le CO2 serait nécessaire
  • Seuls les chiffres absolus ont du sens, les ratios ne permettent pas d’évaluer la réalité de la performance climatique de l’entreprise

Stratégie d’allocation de portefeuille

L’ISR est traditionnellement fondé sur

  • l’exclusion, c’est-à-dire l’élimination des portefeuilles des activités les plus controversées (charbon, …)
  • dans le reste de l’univers d’investissement, le principe du « best in class » : pour chaque secteur, le gérant retient les entreprises les mieux notées.

A ces grands principes, les sociétés de gestion ajoutent maintenant une vision plus prospective et s’intéressent de plus en plus à la stratégie des entreprises pour se situer sur une trajectoire de baisse des émissions en cohérence avec les accords de Paris. Les fonds de private equity en particulier, peuvent se permettre une analyse à 360° des entreprises dans lesquelles ils investissent.

Au-delà de la création de fonds labellisés « ISR », de plus en plus de sociétés de gestion imposent une démarche responsable, en sus de la rentabilité financière, à l’ensemble de leur gestion. Cette démarche est bien évidemment stimulée par le fameux « Article 173 » de la loi sur la transition énergétique qui oblige les investisseurs institutionnels à communiquer sur leur prise en compte des paramètres environnementaux et sociaux dans leur gestion.

Malgré tous ces efforts, la marge de progression reste immense. D’une part, l’investissement ISR n’est pas encore majoritaire bien qu’il représente tout de même près du tiers des encours sous gestion en France. Mais le principal problème pour les investisseurs reste que l’économie elle-même est loin d’être décarbonée. Si bien que si l’on mesure la « température » d’un portefeuille, même ISR, on constate qu’il s’aligne plutôt sur un scénario d’élévation des températures de 3,5° que sur 2° !

L’engagement

Les asset managers misent de plus en plus sur l’engagement pour infléchir les stratégies des entreprises et par là même améliorer la notation ISR de leurs portefeuilles.

L’engagement passe par plusieurs canaux :

  • La participation et le vote aux assemblées générales, qui est le canal le plus traditionnel. Les asset managers doivent publier leur politique de vote aux AG. Cette politique de vote peut comprendre un volet « impact carbone » des décisions votées en AG. Les asset managers peuvent également demander plus de transparence sur la stratégie bas carbone des entreprises lors des AG.
  • L’engagement passe également par des contacts directs entre les gérants et les analystes de l’asset manager et les dirigeants des entreprises qu’ils financent. L’engagement axé sur les critères ESG était souvent le fait d’équipes dédiées, mais on note maintenant une tendance à faire passer le message par l’ensemble des gérants, classiques ou ISR. En effet la transition énergétique représente un risque pour l’ensemble de l’économie qui doit donc être pris en compte de manière transversale.

Un impact positif de cette politique d’engagement est qu’elle fait circuler l’information et donne aux entreprises l’occasion de se comparer avec leurs concurrents sur les thématiques liées à l’environnement. Elle permet aussi de faire passer certains messages importants vis-à-vis de la gouvernance des entreprises :

  • importance de l’implication des dirigeants au plus haut niveau dans la prise en compte du risque climatique
  • importance d’introduire une comptabilité carbone permettant de chiffrer l’ensemble des projets en valeur absolue et en allant jusqu’au « scope 3 » (voir plus haut)
  • importance d’une bonne formation des dirigeants et des cadres.

Les produits financiers

La demande du public pour des produits financiers durables augmente. Traditionnellement, les produits proposés aux institutionnels étaient fondés sur une approche « best in class ». Vis-à-vis du grand public, les asset managers misent sur des fonds « thématiques durables », construits autour de la contribution à une problématique environnementale, mais aussi sociale comme l’emploi et les entreprises solidaires.

Du côté des produits obligataires, à côté des green bonds on voit apparaître une nouvelle classe d’actifs, les « transition bonds ». Ces obligations vont permettre de financer des industries fortement émettrices, donc non éligibles aux green bonds, mais cependant résolues à décarboner leur activité.

Enfin, du côté des assureurs, les contrats d’assurance vie vont devoir proposer systématiquement des UC (Unités de Compte) ISR aux côtés des UC « classiques ».

Les labels sont importants pour communiquer vis-à-vis du grand public, mais paradoxalement ils ne sont pas toujours très lisibles car il y en a beaucoup avec des approches différentes. De plus ils se cantonnent souvent à une approche « verte » de bout en bout, sans mettre en avant la transition énergétique.

La formation

On note enfin avec intérêt la récurrence du thème de la formation chez les intervenants. Il y a un besoin criant de formation et d’information à tous les niveaux.

Les gérants et les analystes ont besoin de se former pour utiliser au mieux les nouveaux indicateurs extra-financiers et savoir valoriser globalement un actif ou un portefeuille, en prenant en compte la performance financière et environnementale.

Les distributeurs de produits financiers : conseillers financiers dans les banques et les compagnies d’assurances, conseillers en investissement financier (CIF) indépendants affichent une méconnaissance assez générale des produits verts et oublient de manière récurrente de les proposer à leurs clients ! Pourtant, d’ici peu il deviendra obligatoire de proposer ce type de produits.

Un travail de sensibilisation et de pédagogie est à faire aussi au niveau du grand public. Les sondages montrent une forte demande pour une épargne durable, en décalage avec la réalité des investissements qui restent très « classiques ».

Liens utiles

CDP Carbon Disclosure Project https://www.cdp.net/fr

Climate Action 100+ http://www.climateaction100.org/

European Union Technical Expert Group on sustainable finance https://ec.europa.eu/info/publications/sustainable-finance-teg-climate-benchmarks-and-disclosures_en (CTB EU Climate Transition Benchmark ; PAB : EU Paris-aligned Benchmark)

NDC Nationally Determined Contributions https://unfccc.int/fr/contributions-determinees-au-niveau-national-ndcs

FIR Forum pour l’Investissement Responsable https://www.frenchsif.org/isr-esg/

TCFD Task Force on Climate-Related Financial Disclosures https://www.fsb-tcfd.org/

The green swan : central banking and financial stability in the age of climate change (BIS) https://www.bis.org/publ/othp31.htm

ODD Objectifs de Développement Durable (ONU) https://www.un.org/sustainabledevelopment/fr/

SASB Sustainability Accounting Standards Board https://www.sasb.org/

AFG (Association Française de Gestion) https://www.afg.asso.fr/solutions-depargne/presentation-isr/

Le label Greenfin https://www.ecologique-solidaire.gouv.fr/label-greenfin

Net zero asset owner alliance https://www.unepfi.org/net-zero-alliance/

Rencontres climat et finance durable (2)

Etude de cas : Transition énergétique et écologique, les enjeux d’un fonds actions

Philippe Dutertre, Direction des Investissements, AG2R LA MONDIALE, membre du Comité Stratégique de l’Af2i, Vice-Président du Forum pour l’Investissement Responsable, et copilote du GTESG-Climat de la FFA.

Comment s’est déterminé votre engagement dans la finance verte?

Bénédicte Mougeot, Gérante actions ISR et du fonds TEEC, HSBC EUROPE EQUITY GREEN TRANSITION

La révélation est venue lors d’un séjour à Hong Kong en 2008. J’ai été choquée par la gabegie énergétique, par le rendement financier des sociétés minières alors que leur impact sur l’environnement est terrible.

HSBC s’engage sur le long terme afin d’orienter les clients vers le financement de la transition énergétique.

La construction du fonds est calquée sur le label Novethic. Le fonds investit dans l’industrie ou la chimie qui apporte des solutions en terme de développement durable ainsi que dans les énergies renouvelables.

Philippe Taffin, CIO, AVIVA FRANCE

Mon engagement est ancien également. J’ai participé à la création du concours fabrique Aviva doté de un million d’euros pour promouvoir l’économie sociale et environnementale.

Quel est le fonds ISR idéal? Ce n’est pas évident! Il faut établir une expertise, choisir des cibles, définir des critères de sélection des entreprises, par exemple: quelle part du chiffre d’affaires est généré par des activités vertes?

Le label TEEC impose des règles de construction: univers européen principalement,  modèle économique durable, orienté vers la transition énergétique. Le portefeuille doit rester attractif financièrement et le risque maîtrisé.

La nouvelle frontière à conquérir, c’est la clientèle retail. La promotion de L’ISR repose sur l’engagement et non sur la communication: il s’agit de faire ce qu’on dit dans une démarche sincère. Le client a besoin d’un lien de confiance avec le gestionnaire du fonds et de pédagogie. Les labels présentent un intérêt dans ce cadre car ils permettent une comparabilité entre les fonds.

Keynote speaker – Karien Van Gennip, CEO, ING FRANCE et Ancienne Ministre du commerce extérieur aux Pays-Bas

Il n’y a pas de planète B. Lors des accords de Paris (COP21), pour la première fois les entreprises ont pris l’initiative! Aujourd’hui les choses ont changé, mais nous n’avons que  5 % de chance d’atteindre les objectifs de la COP21! On remarque un désengagement des citoyens et des états.

Des signes d’espoir toutefois: Trump se retire de l’accord de Paris mais la Californie et l’État de New York réaffirment leur engagement vis-à-vis de cet accord.

Une chose est sûre: ne rien faire coûtera bien plus cher sur le long terme. Les citoyens, les entreprises et les gouvernements doivent agir ensemble dans une Europe forte et unie.

ING investit sur la durabilité. Une nouvelle génération de banquiers arrive. La finance responsable attire des talents. C’est bon pour le business: les entreprises durables sont les gagnants de demain. C’est un marché en croissance. N’attendons pas que les autres agissent ou que les gouvernements votent des lois.

En tant que banque, notre pouvoir est dans notre bilan. A horizon 2025 ING ne financera plus le carbone. ING innove avec le “positive investment”: doubler le portefeuille durable par la création d’un fonds “Sustainable investment”.

L’intérêt du marché pour les greens bond est démontré. ING émet des green bond pour compte propre ou pour le compte de ses clients. On note une difficulté à trouver des projets éligibles. Il y a une demande des investisseurs moins volatile que sur les obligations classiques.

Qu’est-ce que c’est “vert” ou “”durable”? Pour éviter le greenwashing, il faut une validation indépendante des investissements fait par le green bond. Il n’y a pas de définition de la finance verte; il faut des critères et des reporting fiables et communs.

ING développe le “sustainability improvement loan”: prêt aux entreprises durable avec des conditions plus attractives en fonction de l’impact sur la transition écologique. Ce modèle est maintenant copié par les autres banques. Il permet une discussion avec le CFO de l’entreprise avec un impact direct sur la gouvernance d’entreprise.

Ce type de produit demande beaucoup de travail de vérification. Il faut recourir à des agences de rating indépendantes, mettre  au point de nouveau système de notation et de nouveaux KPI (Key Performance Indicator) en interne. Le dialogue avec l’entreprise financée se met en place sur des bases différentes: financement et durabilité.

Un deal à la fois… Comment aller plus vite?

Le Projet Terra (Terra approach) se donne pour objectif d’atteindre l’accord de Paris dans le portefeuille de crédits des banques. Il propose une évaluation globale du portefeuille de crédits suivant une approche scientifique et Open Source. L’analyse se fait secteur par secteur, y compris les secteurs émetteurs de gaz à effet de serre. Le but est d’identifier les mesures nécessaires: que faut-il changer et quand, quels changements technologiques sont nécessaires par secteur.

Le portefeuille de crédits d’ING représente  500 milliards d’euros. C’est beaucoup mais ce n’est pas assez: l’invitation est lancée aux autres banques. BBVA,  BNP, SG et Standard Chartered ont rejoint le projet. On arrive à 2,4 million d’euros. C’est une initiative d’avenir.

Table ronde: Comment aligner l’économie et une stratégie low – carbone

Stéphane Voisin, Directeur sustainable finance, INSTITUT LOUIS BACHELIER

La finance durable et un domaine plus complexe que la finance mainstream en termes de données, de risques et scénarios et de mesures d’impact.

Comment aligner l’économie sur l’objectif 2°C?

L’empreinte carbone n’est ni un indicateur de risque ni un indicateur d’impact. Les émissions de CO2 continue d’augmenter bien que les portefeuilles soient de plus en plus décarbonés.

Quels scénarios pour l’analyse de risque et l’analyse d’impact? La VaR climat est un peu un oxymore voire une escroquerie! Depuis 30 ans, la proportion des énergies fossiles dans le monde est et reste de  80 %.

Arnaud Faller, Directeur des investissements, CPR AM

Le devoir de l’asset manager et de maximiser la performance dans une enveloppe de risque maîtrisée. Aujourd’hui on réalise que l’environnement a des impacts sur les portefeuilles au niveau micro et macro-économique.On doit tenir compte du risque climat dans la construction des portefeuilles. En même temps, les entreprises sont au cœur de la transition énergétique.

Des ONG telles que CDP assurent la publication climat des entreprises et note 5000 sociétés dans le monde. Notre politique d’investissement consiste à retenir les sociétés notées A et B dans les portefeuille. Nous appliquons de surcroît un filtre ESG au sens large.

CPR AM soutient l’initiative Science Based Target qui fournissent aux entreprises un chemin de croissance en précisant l’ampleur et la rapidité avec lesquelles elles doivent réduire leurs émissions de gaz à effet de serre.

Ghislain Périssé, Responsable de la stratégie Assurance EMEA, SCHRODERS

La démarche commence par le diagnostic carbone du portefeuille, puis le pilotage avec comme objectif +1°C. Mais cette approche conduirait à éliminer totalement l’industrie du portefeuille!

Il faut se placer sur le long terme. 1 % seulement des actifs actuellement sont réputés “verts”. Donc il faut aider les entreprises dans la transition.

On voit déjà que le prix de l’assurance habitation va augmenter en France car il y a une multiplication des événements climatiques. L’impact va être le même sur les entreprises. Dans le domaine obligataire, l’évaluation des trajectoires doit prendre en compte le coût du risque environnemental et le coût de l’assurance.

Manuel Coeslier, portfolio manager and  member of the Technical Expert Group on Sustainable Finance at European Commission, MIROVA

Agréger les empreintes carbone individuelles au niveau du portefeuille pose des problèmes car les données sont hétérogènes. Il faut une méthode harmonisée de calcul de l’empreinte carbone. Le calcul de l’empreinte carbone constitue le volet “négatif” de la stratégie d’investissement. L’alignement sur l’objectif transition écologique en est le positif. La méthodologie s’appuie sur les scénarios technologiques envisagés par l’AIE (Agence Internationale de l’Energie)

Joel Prohin, Responsable Gestion actifs compte propre, CAISSE DES DEPOTS

L’empreinte carbone est un moyen de communication mais il faut aller plus loin. Le débat est focalisé sur le monde equity or les instruments de taux sont majoritaires pour les investisseurs institutionnels: 70 à 75 % des portefeuilles, dont une énorme masse d’émetteurs souverains. Nous sommes donc tributaires des engagements des Etats.

En ce qui concerne les obligations financières, nous sommes tributaires de la politique d’octroi de crédit des banques. Dans ce domaine, l’investisseur à moins d’accès direct au management que dans le monde action.

La Caisse des Dépôts investit sur le long terme. Sii CDC liquidait les 17 % des lignes les plus polluantes elle réduirait de 80 % l’empreinte carbone de son portefeuille! CDC prône le  dialogue avec le management pour augmenter la transparence.

Enfin la question se pose du raisonnement en impact absolu ou relatif (par rapport à un benchmark, par exemple un indice. Le souhait est évidemment de mesurer en absolu car c’est là que se situe le véritable impact du portefeuille.

La CDC a une obligation légale et même une “ardente obligation” de participer au développement économique de la France. Nous avons une responsabilité fiduciaire à très long terme. Les engagements sont à prendre aujourd’hui pour les assureurs. CDC a une politique d’engagement sur les souverains sur des critères ESG.

Guillaume Hintzy, Directeur Financements et Trésorerie, SNCF RESEAU

SNCF est émetteur de green bond. Sans les entreprises,  il n’y aura pas de transition, pas de projets verts, pas de finance verte. Ill y a beaucoup de pression sur les entreprises. On manque de mécanismes incitatifs. Sur le marché des green bond il y a un décalage entre  l’offre et la demande: il y a une forte demande des investisseurs mais les émetteur ne suivent pas.

SNCF participe au lancement du Corporate forum on sustainable finance dont l’objectif est est de contribuer au développement d’instruments financiers  « verts » et « sociaux » s’inscrivant dans une logique de finance durable.

On est dans un environnement de liquidité abondante à taux bas: les CFO n’ont pas d’appétence pour les green bond. Il faudrait que les projets classique soient plus coûteux que les projets “verts” si on veut que les projets verts se qualifient.

Jean-Yves Wimotte, manager, Carbone 4

Carbone 4 conseille les entreprises dans la mesure et le pilotage de leur empreinte carbone. Il existe des objectifs normatifs pour les entreprises. La mesure de l’empreinte  au niveau portefeuille ne veut plus rien dire. Il faut une analyse sectorielle; cette analyse peut conduire à ne pas exclure une entreprise si on prend en compte les réductions d’émissions induites par cette entreprise.

On tient compte du  niveau absolu de l’empreinte carbone ainsi que de la vitesse de réduction. La démarche consiste à  évaluer les stratégies des entreprises et déterminer si l’entreprise est vulnérable au risque de transition.

Il faut développer la notation climatique des émetteurs souverains et privés. Les Sociétés de gestion et les agences de notation doivent travailler à des outils.

La BCE est en train de bouger.

Alors que l’horizon se rapproche, on se trouve confronté à un dilemme car le potentiel de croissance va baisser, mais l’inflation peut augmenter.

L’EIOPA s’intéresse aussi au sujet. Il est envisagé d’accorder un risque de taux plus faible si l’émetteur s’engage pour le climat: ce qu’on appelle le green supporting factor. Toutefois, aucune étude ne démontre que les entreprises soutenables ont un  risque de crédit inférieur à la moyenne! L’analyse des projets verts et leur impact sur le risque de crédit est un sujet complexe. Les investisseurs craignent l’apparition d’une bulle.

La taxonomie permettant de discriminer ce qui est vert de ce qui est brun pour reallouer  le capital risque d’induire une vision manichéenne, à quoi s’ajoute un effet de seuil. Par exemple la voiture électrique est verte,  mais seulement si l’électricité qui l’alimente l’est aussi. Ainsi un actif “brun” qui s’inscrit dans une économie circulaire reste pourtant brun.

Rencontres climat et finance durable – 3ème édition

Le 7 février 2019 se tenaient les 3èmes rencontres climat et finance durable organisées par Option Finance. Nous allons rendre compte des différentes interventions des participants dans une série d’articles. Ce sera aussi l’occasion de partager de nombreux liens vers des informations complémentaires sur ce sujet d’une actualité brûlante.

Ouverture

Brigitte Collet, Ambassadrice pour les négociations sur le changement climatique

Le fonctionnement économique actuel, soutenu par la finance classique, nous emmène à +4.5°.

Date à retenir: sommet sur le climat organisé par l’ONU le 23 septembre 2019 à New York. Emmanuel Macron est chef de file pour le domaine du financement lors de ce sommet.

Pascal Canfin, Directeur général, WWF

Des leaders dans le monde financier montrent qu’il est possible de développer une autre forme de finance ; puis la régulation s’aligne sur ces nouvelles pratiques. Un pionnier dans ce domaine a par exemple été Henri de Castries, ex PDG d’AXA.

Un exemple significatif de régulation qui suit les initiatives des acteurs économiques est le reporting climat prévu par l’article 173 de la loi sur la transition énergétique.

Un autre exemple est le  Green supporting Factor, soutenu par la commission européenne, qui consiste en un ajustement du modèle de capitaux propres en fonction de l’impact carbone des établissements financiers. Natixis développe et met en œuvre une méthode pour ce type de calcul.

Ainsi, des nouvelles pratiques sont produites d’abord par le monde réel économique, puis sont ensuite traduites en normes par le régulateur.

Introduction

Thomas Verheye, Principal Advisor Green Finance & Investment at EUROPEAN COMMISSION

La finance soutenable est-elle devenue la norme ? Clairement non ! Cependant on peut rester “prudemment optimiste”. L’histoire nous a montré plusieurs exemples de renaissances des sociétés humaines après une grave crise. Cependant la crise est cette fois d’une ampleur différente car elle est mondiale.

Dans la finance, le principal levier d’action est le risque. Les acteurs de la finance sont aujourd’hui conduits à se poser la question : “Quel impact l’environnement (le climat, la biodiversité, l’eau, …) a-t-il sur mon business?”.

La finance doit aussi tenir compte de la demande des investisseurs ainsi que des consommateurs. Or, aujourd’hui les citoyens descendent dans la rue pour réclamer la transition énergétique et la protection de l’environnement.

Le marché de la finance durable est en train de sortir de sa niche mais ne représente encore que 2 à 3 % des volumes totaux, ce qui fait qu’il faut rester prudent. Voir ainsi le rapport de JP Morgan sur la finance soutenable.

Dans les trois P de la “Triple bottom line”: People, Profit, Planet et dans les critères ESG (Environnementaux, Sociétaux et de Gouvernance), la gouvernance vient souvent en premier et en second l’environnement.

Quels sont les obstacles?

  • Un manque de compréhension du risque environnemental : beaucoup de pédagogie doit être faite
  • Un manque d’indicateurs, de méthodes et d’outils : les standards comptables comme les GAAP (Generally Accepted Accounting Principles) ne prennent pas en compte le critère de soutenabilité
  • Par ailleurs, le capital est disponible pour la finance verte, mais pourtant il n’y a pas de deal flow (flux d’affaires)

La Commission européenne a un plan d’action pour la finance soutenable. Une “taxonomie” entre les activités économiques “vertes” et “non vertes” est en train d’être définie.

A l’horizon 2020-2025 toutes les décisions d’investissement devront être prises avec un objectif zéro émission nette à l’horizon 2050. Cela implique:

  • La définition de règles comptables prenant en compte l’environnement
  • Un effort d’éducation, de formation et de recherche
  • Définir ce qu’est un “investissement vert” afin d’alimenter le deal flow
  • Un observatoire de la finance verte.

Table ronde : Une finance verte européenne crédible et compétitive

Laurent Morel, Associé, cabinet de conseil Carbone 4 et administrateur du Shift Project

La faillite de PG&E en Californie est une conséquence directe du changement climatique. D’après les sondages, le changement climatique et une préoccupation des citoyens au même niveau que le chômage et le pouvoir d’achat. Les entreprises s’inscrivent dans une démarche stratégique et le changement climatique devient un sujet du conseil d’administration.

Michèle Lacroix, Head of Group Investment Office, SCOR

Également membre du technical expert group on sustainable finance (TEG) de la commission européenne. Auparavant, HLEG (High Level Expert Group on Sustainable Finance) a rendu ses conclusions le 31 janvier 2018. La Task Force on Climate-related Financial Disclosures (TCFD), organisée en 2018 par le FSB insiste sur la nécessité de transparence. La loi sur la transition énergétique va dans le même sens.

Le TEG regroupe 35 personnes. Il existe au service de la Commission européenne pour mettre en œuvre les recommandations du HLEG.

Parmi les missions du TEG:

  1. Définition d’une taxonomie pour identifier les investissements “verts” / “non verts”. La durabilité prend en compte le climat et la dimension sociale : par exemple, on ne peut pas envisager de construire une infrastructure “verte”, mais qui détruit la biodiversité.
  2. Définition d’un standard de green bond en euro
  3. Définition d’indices bas carbone et des indices à impact carbone positif
  4. Définition de métriques et de critères de transparence pour les entreprises

Les sous-groupes peuvent étendre la durée de leur mandat, en particulier le premier dont la responsabilité est complexe. La Commission européenne a conscience qu’il s’agit d’une urgence absolue. A l’échelle des travaux habituels de la Commission européenne, on va très vite, l’idée étant de faire rapidement des propositions au niveau mondial.

Bertrand Badré, Fondateur et PDG, Blue like an Orange Sustainable Capital

Il est très compliqué d’exporter le modèle européen au reste du monde. La coopération internationale est en déclin. Il est très difficile de faire comprendre le lien entre Finance et climat. Les premiers à réagir face aux risques physiques ont été les assureurs. Ensuite est venu le risque juridique. Puis vient le risque de transition. A terme le pétrole vaut 0 si on est sérieux.

Les ambitions sont considérables mais il y a un énorme décalage entre les besoins et l’argent public disponible.

Le système financier n’est pas adapté à l’objectif climat : avec un horizon à court terme, une politique de rémunération et des normes comptables qui ne sont pas adaptées. On ne compte que sur les bonnes volontés pour produire de nouvelles normes !

Création du fonds Blue like an Orange Sustainable Capital: mise en œuvre de la feuille de route de la Commission européenne. Objectif de financement dans les pays émergents et en développement.

L’ISR existe mais reste marginal. Investissement Socialement Responsable : oui, mais le reste est-il donc socialement irresponsable?

Catherine Vialonga, Directrice de la gestion technique et financière, ERAFP

ERAFP est un fonds de pension des fonctionnaires créée en 2005. C’est un fonds 100% ISR sur toutes les classes d’actifs avec un calcul de l’empreinte carbone sur quasiment 100% du portefeuille. La politique est de filtrer tous les investissements, mais on aussi une politique plus volontariste avec des fonds dédiés à L’ISR.

ERAFP vote aux assemblées générales des entreprises dans lesquelles elle investit et recherche le dialogue direct avec les dirigeants. ERAFP participe également aux groupes d’Audit Gestion Conseil en vue d’obtenir plus de transparence.

Sophie Rahm, Analyste ESG, Aviva Investors France

Objectif: orienter le capital dans le processus d’investissement. La gestion applique les critères ESG au quotidien. Il s’agit d’un nouveau modèle de finance. Un monitoring est appliqué sur la totalité du portefeuille, et informations au gérant. Objectif : adresser 100 % de l’allocation des portefeuilles.

Également membres du HLEG. Attente en particulier vis-à-vis de la taxonomie et des standards. La standardisation est bénéfique mais il n’en faut pas trop car les méthodes évoluent, et trop de standardisation trop tôt risquerait de tuer des initiatives qui peuvent être utiles. Il faut rester flexible.

Cesare Vitali, Responsable de l’ISR, Ecofi  Investissements

100 % des encours des fonds verts sont gérés en ISR. Notre devoir en tant que gérant : obtenir une performance durable. Les critères ESG permettent de prendre en compte des risques oubliés par la finance classique. La politique d’investissement vise à sélectionner des sociétés qui appliquent un modèle durable. Parmi les critères de sélection :

  • Exclusion: tabac, paradis fiscal
  • Sur-pondération de certains critères
  • Maîtrise des risques ESG par la société

Reporting au client suivant les critères ESG. Reporting d’impact: la note ESG n’est pas très parlante pour le client investisseur. Ajout de données métriques, par exemple création d’emploi, impact carbone du portefeuille…

La gestion vise à influencer les sociétés dans lesquelles le fonds investit en exprimant une opinion. La société de gestion mène un dialogue individuel en posant des questions directes au management des sociétés, exprimant une demande de transparence et d’indicateurs quantitatifs. Elle participe également à un dialogue collectif en commun avec d’autres investisseurs. Au total, 180 sociétés rencontrées. Ecofi Investissement est membre du réseau “Shareholders For Change

Pierre Georges, Senior Director, S&P GLOBAL RATINGS

Le monde de la dette va moins vite que le monde equity. Les investisseurs ne souhaitent pas changer la définition du risque de crédit. Cependant on intègre le risque climat dans la notation. De plus des paragraphes ESG sont ajoutés dans les analyses crédit en vue d’éduquer le marché. Le risque environnemental est intégré dans le risque crédit depuis longtemps.

Green evaluation: impact environnemental du financement. Par exemple dette secured mais par quels types d’actifs? La durée de vie de l’actif par exemple est un critère. On doit mesurer l’impact environnemental absolu et relatif (par rapport à l’ensemble des actifs du même secteur).

L’évaluation ESG complète l’analyse crédit. On évalue l’intégration des facteurs ESG dans la gouvernance. Avant il y avait des équipes ESG dans les entreprises, maintenant le sujet est au niveau du board.

L’objectif est d’incorporer les critères ESG dans 100% des financements analysés par S&P.

A suivre…

Qui écrit la réglementation financière ? Qui la lit ? Qui la comprend ?

La lecture des textes réglementaires peut nous plonger parfois dans des abîmes de perplexité … et d’inquiétude. Comment en effet peut-on rester confiant dans la solidité et la stabilité des acteurs, alors qu’ils sont censés appliquer une réglementation aussi ambiguë ?

En voici deux exemples qui me paraissent assez parlants.

Le premier est extrait du Code monétaire et financier article R214-26 :

« I. – Une société d’investissement à capital variable ou une société de gestion agissant pour l’ensemble des OPCVM qu’elle gère, n’acquiert pas d’actions assorties du droit de vote lui permettant d’exercer une influence notable sur la gestion d’un émetteur.

II. – Un OPCVM ne peut détenir plus de :

1° 10 % de titres de capital sans droit de vote d’un même émetteur ;

2° 10 % de titres de créance d’un même émetteur ;

3° 25 % des parts ou actions d’un même organisme de placement collectif de droit français ou étranger ou d’un même fonds d’investissement de droit étranger ;

4° 10 % d’instruments du marché monétaire émis par un même émetteur. »

Ce texte amène plusieurs commentaires.

Le § I vise à prévenir sinon la prise de contrôle, du moins l’influence par la société de gestion sur un émetteur dans lequel elle investit pour le compte des OPCVM qu’elle gère. Il cible donc naturellement les titres avec droit de vote de l’émetteur.

Le § II ensuite, fixe des limites de détention au niveau de chaque OPCVM individuellement. Et là, bizarrement, une limite de détention de titres de capital sans droit de vote (donc sans contrôle) est fixée ! Ceci semble d’autant plus surprenant que nulle part ailleurs il n’est fixé de limite quant à la détention de titres de capital avec droit de vote, sauf, bizarrement, pour les fonds d’épargne salariale (Article R214-208) :

« Les fonds communs de placement d’entreprise et les sociétés d’investissement à capital variable d’actionnariat salarié ne sont pas pris en compte pour l’application du I de l’article R. 214-32-35. Ils ne peuvent toutefois détenir plus de 10 % d’instruments financiers assortis d’un droit de vote d’un même émetteur. »

Il y a ensuite et surtout la question du dénominateur dans le ratio : 10 % de quoi ?

Pris isolément, le 1° se lit : « Un OPCVM ne peut détenir plus de 10 % de titres de capital sans droit de vote d’un même émetteur ». Si l’on s’en tient à ce que parler (français) veut dire, on est là sur un ratio de composition. On est en train de dire qu’un OPCVM ne peut pas détenir dans son actif plus de 10 % de titres sans droit de vote d’un même émetteur.

Mais cette lecture ne tient pas en regard du contexte. Le texte vise à définir des ratios d’emprise, c’est-à-dire que le dénominateur est censé être non pas l’actif du fonds, mais l’encours global des titres dont on entend limiter la détention.

C’est bien ainsi que l’interprète l’excellent document de CACEIS Investor services, qui range l’ensemble de l’article R214-26 dans les ratios d’emprise.

Mais alors, pourquoi ne pas écrire « 10 % DES titres de capital sans droit de vote » ? Et ne comptons pas sur les alinéas suivants pour lever la confusion :

2° 10 % de titres de créance d’un même émetteur ;

(même question : ratio d’emprise ou ratio de composition?)

3° 25 % des parts ou actions d’un même organisme de placement collectif de droit français ou étranger ou d’un même fonds d’investissement de droit étranger ;

(ah tiens, là c’est bien un ratio d’emprise!)

4° 10 % d’instruments du marché monétaire émis par un même émetteur. »

(bon ben non, finalement, emprise ou composition?)

Mon deuxième exemple est extrait de la directive 2014/65/UE dite « MIFID 2 ». Dans l’annexe 2, paragraphe I, on trouve la liste des clients considérés comme « professionnels » au sens de la directive. A noter que la distinction entre clients « professionnels » et « non professionnels » est importante car elle détermine l’étendue des obligations d’un prestataire de services d’investissement envers son client. Cette liste inventorie tout d’abord comme clients professionnels « par nature » les entités « qui sont tenues d’être agréées ou réglementées pour opérer sur les marchés financiers », à savoir :

a) établissements de crédit;

b) entreprises d’investissement;

c) autres établissements financiers agréés ou réglementés;

d) entreprises d’assurance;

e) organismes de placement collectif et leurs sociétés de gestion;

f) fonds de pension et leurs sociétés de gestion;

g) négociant en matières premières et instruments dérivés sur celles-ci;

h) entreprises locales;

i) autres investisseurs institutionnels;

Que penser du h) « entreprises locales » ? En quoi une « entreprise locale » serait-elle agréée pour opérer sur les marchés financiers ? Jamais l’expression « entreprise locale » n’a désigné, en français, un acteur des marchés financiers.

Pour tâcher d’en savoir plus, j’ai voulu regarder la version anglaise (supposément la version originale?) du texte. Voilà ce qu’on y trouve :

h) locals

« Locals » ? En anglais les « locals » désigne les habitants d’un pays ou d’une région : « the locals are very friendly », les autochtones sont très amicaux. Toujours aucun rapport avec la finance de marché.

Du coup, j’ai décidé de confronter l’ensemble des traductions et voici ce que cela donne (merci Google translate)

Langue

Texte original

Traduction

BG Местни предприятия Entreprises locales
ES Operadores que contratan en nombre propio Opérateurs qui contractent pour leur propre compte
CS místní orgány Autorités locales
DA Lokale firmaer Entreprises locales
DE örtliche Anleger Investisseurs locaux
ET kohalikud ettevõtjad Entrepreneurs locaux
EL τοπικές επιχειρήσεις Entreprises locales
EN Locals Locaux(1)
FR Entreprises locales Entreprises locales
HR lokalni subjekti Entités locales
IT singoli membri di una borsa Membres individuels d’une bourse
LV vietējie ieguldītāji Investisseurs locaux
HU helyi vállalkozások Entreprises locales
MT l-impriżi lokali Entreprises locales
NL plaatselijke ondernemingen Entreprises locales
PL podmioty lokalne Entités locales
PT Empresas locais Entreprises locales
RO societăți locale Entreprises locales
SK lokálne spoločnosti Entreprises locales
SL lokalni vlagatelji Investisseurs locaux
FI paikalliset yritykset Entreprises locales
SV Lokala företag Entreprises locales

(1) Au sens de « personnes locales »

On identifie plusieurs « familles », correspondant peut-être à plusieurs traductions « source ». La version « entreprises locales » est majoritaire, mais n’a pas, à mon sens, de pertinence dans le contexte. La version « investisseurs locaux », même si elle ne correspond à aucune catégorie d’acteur identifiable, a au moins le mérite d’utiliser le terme « investisseur ». La version « autorités locales » semble venir de nulle part étant donné les termes utilisés dans les autres versions.

Au final, les mieux lotis dans cette affaire sont les italiens et les espagnols, qui bénéficient d’un texte réglementaire applicable. En effet « membres individuels d’une bourse » ou « opérateurs qui contractent pour leur propre compte » sont des expressions qui désignent une réalité palpable dans l’univers des marchés de capitaux.

Que faut-il conclure de ces deux exemples? Étant d’humeur méchante, je dirais ceci : les textes réglementaires sont rédigés par des « experts » dans leur domaine, des personnes qui n’ont aucune visibilité publique, vraisemblablement en très petit nombre et fonctionnant en vase clos. Leur expertise ne les met pas complètement à l’abri des erreurs, en particulier sur la rédaction, et c’est pourquoi leur texte initial, une fois produit, est revu par une myriade de relecteurs, généralement plus haut placés dans la hiérarchie. En vertu du principe de Dilbert, qui veut qu’un manager soit quelqu’un que l’on a placé à ce poste parce qu’il était trop incompétent pour exercer une fonction productive, ces relecteurs sont davantage doués en management et/ou en communication que dans le domaine technique qu’ils gèrent. Mais leur situation en vue leur interdit d’avouer leur incompétence. Ils se borneront donc le plus souvent à faire des remarques de forme, sans oser rien remettre en question sur le fonds.

En ce qui concerne les textes réglementaires, ceux-ci sont également relus et commentés par les acteurs de marché, à savoir les futurs régulés. Mais là, la priorité n’est pas la clarté, mais des enjeux économiques. D’une façon générale, la pression s’exercera en faveur de moins de régulation, et l’ambiguïté sert parfaitement cet objectif.

Bref au final on obtient un texte lourd et ambigu dans sa version initiale, relu, validé, traduit, puis mis en application par une chaîne indéfinie d’acteurs dont aucun n’a pour priorité la clarté et qui n’osera pas remettre en question une version censément validée par la hiérarchie ou l’autorité « compétente ».

Mes théorèmes de la gestion de projet

Avec l’âge on finit par tirer quelques enseignements de la vie. La pensée gagne en précision formelle ce qu’elle perd peut-être en agilité. Traduisez: on devient un vieux croûton radoteur.

Alors voilà j’avais envie de vous livrer mes « Théorèmes de la gestion de projet ». S’ils ont été établis de façon empirique, je peux dire qu’au bout de 20 ans de consulting, je les ai toujours vu se vérifier.

Théorème n° 1 du projet réussi

Un projet réussira si et seulement si les 2 conditions suivantes sont remplies:

  1. une forte adhésion des utilisateurs finaux et leur participation active dans toutes les phases du projet. Cette adhésion est généralement obtenue par la présence d’un sponsor légitime, actif et impartial
  2. une vision claire établie avant le début du développement de ce à quoi ressemblera l’architecture fonctionnelle de la solution avec ses objets métiers et les processus métier couverts. Cette vision doit en principe être détenue par un dépositaire unique capable de la communiquer au sponsor, aux utilisateurs et évidemment à l’équipe projet

En l’absence de l’un ou l’autre des ces éléments – et a fortiori – des deux, prenez vos jambes à votre cou: le projet est sûr de se planter ou de prendre deux fois plus de temps que prévu.

le premier point qui concerne l’adhésion ou comme disent les anglais le « buy in  » des utilisateurs est souvent cité , c’est assez classique. Le 2ème à mon avis l’est moins et peut-être n’est-ce pas clair pour tous les lecteurs. Ce que je veux dire c’est qu’il faut vraiment que quelqu’un – par exemple vous – ait en tête la vision de « comment ça va tourner ». Si ça tourne sur le papier alors ça tournera en vrai.

en pratique cela signifie aussi que:

  • aucune méthode ne remplacera un peu d’intelligence et de créativité. Vous pouvez avoir consciencieusement rempli tous les documents standard et produit tous les beaux dessins prévus par la méthode et ne toujours pas savoir, pour de bon, ce que fera votre fichu système. Et là c’est vous qui l’êtes – fichu.
  • aucun software « off the shelf » (ou progiciel) ne vous dispense non plus de cette phase de réflexion et de conceptualisation. J’ai vu principalement deux projets d’implémentation, l’un réussi, l’autre raté. Le projet réussi l’a été parce qu’on s’était donné la peine, lors du cahier des charges, de décrire par le menu les activités couvertes et toutes les fonctions attendues. Le projet raté l’a été parce qu’on s’est dit « bah de toute façon tout est dans la boîte ».

Théorème n°2 de la réconciliation

Donnez à un utilisateur deux sources de données supposées produire des informations similaires, alors les deux conséquences suivantes vont infailliblement se produire:

  1. l’utilisateur va vouloir réconcilier les deux sources – et vraisemblablement vous demander un développement pour ce faire
  2. il va trouver des différences – toujours – et va vous demander des explications

Pensez aux réconciliations front / back, compta / gestion et la plus belle, la fameuse « réconciliation des nostri ». Cette dernière est ma préférée car c’est une triple réconciliation: compta/gestion/dépositaire

C’est à cause de ce théorème qu’on a inventé le STP (Straight Through Processing). On s’est dit s’il n’y a pas de crétin d’utilisateur pour faire des saisies manuelles – erronées par définition – entre deux étapes et qu’on fait tout faire par des programmes informatiques dûment testés, alors on est sûr que tous les systèmes seront en phase et diront la même chose. Et bien non. Voir pour cela le théorème suivant. Et quelque part c’est beau. Ben oui, c’est la nature vivante qui se manifeste, et puis cela vous donne l’occasion d’exercer votre sagacité (tout en étant payé-e)!

Théorème n°3 des interfaces successives

Quand 3 systèmes d’information A, B et C sont liés entre eux par une succession d’interfaces de type A–>B–>C, alors le fait que les interfaces A–>B et B–>C aient été officiellement validées ne garantit absolument pas que A–>C fonctionne.

Alors là je sais que ça heurte le bon sens de tout informaticien biberonné aux mathématiques depuis son plus jeune âge. Sur le papier, si A=B et B=C alors A=C. Dans la vraie vie non. C’est comme ça.

Je l’ai vérifié deux fois et les deux fois me laissent un souvenir cuisant. Deux fois, j’étais A, et j’ai fait confiance à B qui me disait « oui oui ça marche ». Et deux fois C a fini par me dire « mais c’est quoi cette m… » que vous m’envoyez?

Ce qu’il y a c’est que quand B a été testé ce n’était pas avec vos données.

Mon conseil:

  • Quand vous êtes à un bout (au début ou à la fin), ne faites jamais confiance aux intermédiaires. Essayez le plus tôt possible d’entrer en relation avec le partenaire le plus éloigné de façon à savoir exactement ce qu’il attend ou ce qu’il fournit.
  • Quand vous êtes au milieu: faites bien votre boulot, nom d’un chien, essayez de comprendre ce qu’on attend de vous!

Avez-vous aussi des théorèmes éprouvés, des vérités ultimes que vous auriez envie de partager? Les commentaires sont là pour ça!

Once a dealer, always a dealer

Source: Financial Conduct Authority

Le 12 Novembre 2014, la FCA (Financial Conduct Authority, instance de régulation du secteur financier britannique) annonce avoir fait payer une amende d’un montant total de 1.7 Milliards de dollars à 5 banques: Citibank, HSBC, JP Morgan Chase, RBS et UBS AG. À peu près au même moment, la CFTC (Commodity Futures Trading Commission), autorité de régulation US, a aussi imposé des amendes record pour un montant équivalent (1.4 milliards de $) aux mêmes banques.

De quoi ces banques se sont-elles rendues coupables? Il s’avère que leurs traders ont pris l’habitude de se coordonner, en discutant sur les « chat rooms », afin de manipuler les fixing des cours des principales paires de devises à leur profit, encaissant de confortables bénéfices sur le dos de leurs clients.

Les clients des banques, corporates ou investisseurs institutionnels, passent par la salle de marchés pour faire des opérations de change « au fixing ». Cela veut dire que le cours retenu sera un cours « officiel », déterminé à un moment précis de la journée suivant une procédure officielle. Cela simplifie leurs procédures de valorisation dans la mesure où tous les montants qui devront être contrevalorisés dans leur comptabilité le seront à ce cours au fixing. Le cours étant public cela permet aussi d’éviter les discussions avec les contreparties sur le cours à utiliser.

Bien sûr la banque qui accepte de traiter au fixing avec ses clients prend un risque, puisqu’elle ne maîtrise pas le prix auquel elle va acheter/vendre à son client, et doit se couvrir sur le marché. A partir de là la tentation est grande de s’entendre avec les autres « teneurs de marché » (market makers) pour faire évoluer le prix dans une direction qui avantage tout le monde… sauf les clients.

Source: Financial Conduct Authority

Il faut absolument non seulement lire le compte-rendu de la FCA à cette adresse: http://www.fca.org.uk/news/fca-fines-five-banks-for-fx-failings, mais surtout visionner les présentations remarquablement bien faites accessibles en fin de l’article, qui vous expliquent en détail comment Citi par exemple s’y prend (enfin s’y prenait, c’est fini n’est-ce pas!) pour, de concert avec ses petits camarades, manipuler le fixing. C’est très très bien fait, très intéressant et… édifiant! Un exemple d’école de « marking the close » (cf. https://www.fimarkets.com/pages/fraudes_manipulations.php). Les images illustrant ce post sont extraites de cette présentation.

 

 

« Shadow banking » – Le monde fascinant de la banque… en BD

Shadow Banking tome 1, dessinateur Eric Chabbert, éditions Glénat

« Shadow banking », de Corbeyran, Bagarry et Chabbert, publié en septembre 2014 chez Glénat, nous donne à voir de l’intérieur le monde fascinant de la banque et de la finance internationale.

Sur la forme, le dessin est de facture classique, très léché, avec une mise en couleurs sobre. Sur le fond, un scénario d’espionnage avec sniper, assassinat déguisé en suicide et manipulations, situé dans le monde feutré de la BCE (oui oui la Banque Centrale Européenne!) peut faire sourire. Ceci dit, pour avoir beaucoup grenouillé dans ce contexte somme toute assez gris, je peux comprendre que l’auteur du scénario ait eu envie de se faire plaisir!

Mais ce qui m’intéresse le plus, c’est bien sûr ce que cette BD nous donne à voir et à comprendre du monde de la banque et de la finance. J’ai déjà eu l’occasion de pester contre les inepties véhiculées par les journalistes sur ce sujet. Peut-on faire mieux en BD?

On trouve un glossaire plutôt bien fait à la fin du livre. D’autres mots, tels que la titrisation, auraient pu y figurer. En même temps ok c’est une BD, on est quand même là pour s’amuser. La définition du shadow banking est assez claire quoique connotée négativement. Elle permet de réaliser, après la lecture de l’ouvrage, que le titre n’a rien à voir avec le sujet réel, mais bon il faut vendre.

Approchons l’objet sous trois angles: l’aspect économique, les instruments financiers et pour finir la peinture du monde de la banque ou plutôt des banques centrales.

Sur les aspects économiques, la BD commence par un résumé de la crise des subprimes en 2 pages. Comme dans un sujet du journal de 20h, les images collent plus ou moins au texte, il faut admettre que le sujet n’est pas simple à mettre en images. On y lit que « malgré les injections de liquidité de la FED et des autres banques centrales les banques ne se font plus confiance entre elles ». Je n’aurais pas écrit « malgré ». Les banques centrales injectent des liquidités parce que les banques commerciales ne se font plus confiance entre elles et pour leur permettre de continuer de se refinancer et de financer l’économie. Aucun banquier central, je crois, n’a la prétention de rétablir la confiance par les injections de liquidité. Au contraire c’est un très mauvais signal!

Page 10, le héros, Mathieu Dorval, est présenté à ses nouveaux collègues de la BCE comme l’auteur d’une thèse portant sur le risque systémique. Le patron blague sur le thème « espérons que nous n’aurons jamais à utiliser ses compétences sur le sujet » ce qui fait bien rire tout le monde. Ça c’est très bien vu. Cela me rappelle l’histoire d’un économiste américain, Nouriel Roubini, qui avait lui aussi suscité l’hilarité générale en prédisant la crise des subprimes et en disant qu’elle allait arriver à cause de l’hypertrophie du shadow banking. On l’avait même surnommé « Doctor Doom »!

Sur l’entrée de la Grèce dans l’euro, M. de la Salle, le tuteur et mentor du héros, directeur adjoint à la BCE, est présenté comme ayant toujours eu de sérieux doutes sur la pertinence de ce choix. Je me rappelle très bien qu’à l’époque absolument tout le monde dans les bureaux des banques disait « la Grèce ? Ah bon? ». Pas besoin d’être directeur à la BCE pour se douter que le choix était politique et non économique.

Ensuite sur les instruments financiers. Dans la présentation des subprimes on lit que les crédits de mauvaise qualité ont été « regroupés avec d’autres instruments financiers tels les CDO ». Moui, ce n’est pas comme ça que j’aurais expliqué la titrisation. J’ai bien aimé aussi la définition des trackers ou ETF en bas de page 35. « Instrument financier pour parier sur la hausse ou la baisse d’un indice, d’une matière première ou autre sous-jacent ». Citez moi un instrument financier qui ne permette pas de parier à la hausse ou à la baisse de quelque chose, pour voir. Bon je suis injuste, la définition dans le glossaire en fin du bouquin est beaucoup plus claire.

C’est sans doute sur la peinture du monde de la banque centrale que la BD se montre le plus crédible. Les images d’open space, de vue sur la ville depuis les tours, les lobbies immenses, les salles de réunion… tout y est. La présence féminine inversement proportionnelle au degré où l’on est dans la hiérarchie est réaliste. Par contre je note que la réunion de chefs de département au restaurant ne semble comporter que des français autour de la table. A ce niveau c’est très surprenant! La BCE est une institution internationale, les employés viennent de l’Europe entière, et les postes hiérarchiques sont répartis en respectant un équilibre entre les nationalités. Et alors, la présentation… « Mathieu, je te présente Léonard Monclar, directeur adjoint du service économique… » Mais non! Quand on est bien élevé on présente toujours le plus jeune au plus vieux, enfin!Les usages se perdent…

Sur la psychologie des personnages, Mathieu mentionne au début qu’il n’est pas motivé que par l’argent et conserve un certain idéalisme. Le lecteur sera peut-être surpris de l’apprendre mais il y a effectivement un esprit « service public » dans les banques centrales. Par contre la sombre histoire de rivalité entre Mathieu et le dénommé Julien qui se termine par une bagarre aux poings, alors là: crédibilité zéro. Normalement dans ces milieux-là, on poignarde, au sens figuré certes, mais c’est beaucoup plus efficace.

Je pourrais relever d’autres éléments, positifs ou négatifs, mais je ne voudrais pas non plus tout « spoiler » pour le lecteur potentiel! Au final, c’est une BD qui se lit bien, et qui peut même donner envie d’en savoir un peu plus sur le monde de la finance, (par exemple en lisant fimarkets!) et c’est déjà bien!