Liborgate: scandale à la City

Qu’est-ce que LIBOR et l’EURIBOR?

Le LIBOR (London Interbank Offered Rate) et l’EURIBOR (Euro Interbank Offered rate) sont les taux de référence auxquels les banques se prêtent entre elles. Le LIBOR est calculé quotidiennement pour 10 devises sur 15 échéances allant de l’overnight à un an). Ce taux ou plutôt ces taux (puisqu’en pratique il y en a 150) sont calculés de la manière suivante:

  • chaque jour à 11:00pm, un panel de banques sélectionnées la BBA (british Bankers Association) communique à Thomson Reuters les taux auxquels elles pensent être capables de lever un montant conséquent sur le marché monétaire. Le taux soumis n’est donc pas basé sur des transactions réelles car les banques du panel (il y en a au minimum 8 et au maximum 16 pour chaque devise) ne traitent pas toutes les échéances tous les jours.
  • Reuters enlève des cotations ainsi transmises les valeurs les plus hautes et les plus basses, et communique la moyenne des valeurs restantes. Cette annonce est faite vers 11:45pm quotidiennement.

L’Euribor (à ne pas confondre avec le Libor Euro qui existe aussi) est calculé sur la base des taux communiqués par un panel de 57 banques.

Que s’est-il passé?

Mercredi 27 Juin 2012 un communiqué de presse de la FSA (Financial Services Authority, l’équivalent de l’AMF au Royaume Uni) annonce que Barclays a été convaincue d’avoir manipulé les cours du Libor et de l’Euribor et sanctionnée par une amende de £59.5 millions. Parallèlement, Barclays a également été sanctionnée par la CFTC (Commodity Futures Trading Commission, autorité de régulation US) pour un montant de $200 millions et par le Department of Justice US pour un montant de $160 million pour des faits similaires. Ces faits se sont déroulés sur une période allant de 2005 à 2009 au moins.

Vendredi 29 juin 2012, un second communiqué de presse de la FSA annonce que Barclays, HSBC, Lloyds et RBS sont accusées de pratiques commerciales douteuses vis-à-vis de ses clients corporate qui s’adressent à elles pour se couvrir via des dérivés de taux (swaps, cap/floors, collars). Parmi celles-ci, manque de transparence dans les coûts, défaut d’information du client, sur couverture (over hedging), incitations des vendeurs à ce type de pratique. Les banques vont devoir dédommager leurs clients sous la surveillance de la FSA.

Pourquoi manipuler le Libor et l’Euribor?

Il y a principalement deux raisons à cela. Tout d’abord, la banque peut avoir intérêt à influencer le taux dans un certain sens, eu égard aux positions qu’elle détient ou qui sont en cours de négociation. L’enquête de la FSA a mis au jour des échanges de mails entre des traders de produits dérivés et les personnes en charge de soumettre les cotations de Barclays où les traders demandent explicitement que la soumission de la banque aille dans un sens précis.

Au sein d’une banque participant au panel de référence pour le Libor, les personnes en charge de soumettre un taux sont généralement placées sur les desks de money market. Leur rôle est d’évaluer et de communiquer le taux auquel dans les faits, la banque trouve à se refinancer auprès de ses contreparties sur les différentes échéances. Il apparait que ces personnes faisaient régulièrement l’objet de pressions visant à leur faire communiquer non pas un taux réel mais un taux allant dans les intérêts des traders de produits dérivés, en particulier à certaines dates clés sur les marchés de futures.

Ensuite, les soumissions étant publiques, soumettre un taux élevé par exemple peut indiquer que la banque fait face à des problèmes de liquidité et avoir un impact négatif en terme d’images. Durant la crise des subprimes la banque a donc été conduite à baisser artificiellement ses soumissions afin d’éviter des commentaires négatifs de la part des médias.

Quelles sont les conséquences

Les conséquences en terme d’image sont évidemment catastrophiques pour les banques de la City, alors que le public doute de plus en plus de la transparence et de la fiabilité de son système bancaire. Mais surtout, il faudrait se garder de voir là un simple scandale financier de plus. En effet le Libor et l’Euribor ont une influence directe sur la vie quotidienne du simple citoyen. Ces taux servent de référence non seulement pour le pricing des dérivés OTC ou listés (futures, options) mais aussi pour le calcul de tous les taux des crédits offerts au grand public, crédit à la consommation, crédits immobiliers, etc. Même quand le crédit est un crédit à taux fixe, ce taux va dépendre du coût auquel la banque pense se refinancer sur le marché interbancaire, et donc là encore de l’Euribor pour l’Euro ou du Libor pour d’autres devises.

Bien évidemment toutes les conséquences sur les intervenants n’ont pas encore fini de se faire sentir. Après les amendes, des têtes ont commencé à tomber (licenciements chez RBS, démission du président du conseil d’administration et du directeur général de Barclays), et l’on peut supposer que cela ne va pas s’arrêter là. En effet la FSA a clairement fait savoir que d’autres enquêtes étaient en cours, et il n’est donc pas exclu que d’autres banques se retrouvent contre leur gré sous les feux de la rampe, avec potentiellement des poursuites au pénal et donc des peines de prison encourues par les responsables. La BBA (British Banking Association) a par ailleurs annoncé qu’elle engageait une procédure de revue de la façon dont le Libor, dont elle a la responsabilité, est calculé.

[Mise à jour du 10/07/2012]

En effet, dès le début il semblait peu vraisemblable qu’une seule banque (Barclays) puisse être impliquée. D’une part, si au moment de la crise de subprimes une banque a jugé utile de poster des taux sous-évalués afin d’apparaître en meilleure situation qu’elle ne l’était réellement (et ce possiblement avec l’accord tacite de la Bank of England), il est hautement vraisemblable que d’autres ont eu la même idée au même moment. D’autre part, si les fausses soumissions avaient pour but d’orienter la fixation du taux dans un sens précis, une banque seule ne peut parvenir à ce but: en effet, comme on l’a souligné précédemment, les soumissions les plus hautes et les plus basses sont écartées, et le taux final est une moyenne des soumissions restantes. Pour orienter celui-ci, il est donc nécessaire qu’il y ait collusion entre les soumissionnaires.

Le trading est un jeu à somme nulle: ce que gagne l’un , quelqu’un d’autre l’a perdu. Tant que ce jeu se joue entre salles des marchés, on peut considérer qu’il n’a pour résultat tangible, pour le reste du monde, que de « lisser » les prix et donc d’harmoniser les conditions auxquelles l’économie réelle se finance. Mais s’il y a collusion entre les acteurs du monde de la finance (disons en gros le « sell side ») en vue d’obtenir un certain résultat, alors il faut bien conclure que l’argent ainsi gagné ne peut venir que de l’autre catégorie d’acteurs en présence : ceux du « buy side », les investisseurs, et aussi les émetteurs. On trouvera ci-dessous quelques échantillons des réactions (virulentes) des commentateurs anglo-saxons.

Pour aller plus loin

Communiqués de presse et documents de la FSA

http://www.fsa.gov.uk/library/communication/pr/2012/070.shtml
http://www.fsa.gov.uk/library/communication/pr/2012/071.shtml

http://www.fsa.gov.uk/static/pubs/other/interest-rate-hedging-products.pdf
http://www.fsa.gov.uk/static/pubs/other/interest-rate-hedging-products.pdf

A propos du Libor et de l’Euribor

http://www.global-rates.com/interest-rates/libor/libor-information.aspx
http://www.global-rates.com/interest-rates/euribor/euribor.aspx
http://www.euribor-rates.eu/

Réactions

http://www.nakedcapitalism.com/2012/07/the-economist-then-and-now-on-bankers.html
http://robertreich.org/post/26708840314

Article initialement publié sur le site de fimarkets le 2 juillet 2012, mis à jour le 10 juillet 2012. Ci-dessous les commentaires figurant sur la page initiale:

Comme un problème Par: Alex

Barclays a été convaincue d’avoir manipulé les cours du Libor et de l’Euribor

Il y a comme un problème, on aurait convaincu Barclays d’avoir manipulé les cours?

13 juillet 2012 15:37:41
Convaincre Par: Admin

convaincre

verbe transitif (latin convincere, d’après vaincre)

  • Amener quelqu’un, par des raisons ou des preuves, à reconnaître quelque chose comme vrai ou nécessaire : Je l’ai convaincu de renoncer à son projet.
  • Obliger quelqu’un à reconnaître ses torts, son erreur, apporter les preuves de sa culpabilité : Convaincre quelqu’un de mensonge.


(source: http://www.larousse.fr/dictionnaires/francais/convaincre)

15 juillet 2012 21:37:38
Les soumissions sont-elles publiques? Par: LeTaulier

« Ensuite, les soumissions étant publiques, soumettre un taux élevé par exemple peut indiquer que la banque fait face à des problèmes de liquidité et avoir un impact négatif en terme d’images. »

Je ne met pas en doute votre affirmation mais j’aimerais bien avoir vos sources.

Sinon le site est extraordinaire.

31 juillet 2012 10:54:46
Les soumissions sont-elles publiques Par: Admin

Merci pour cette question qui m’oblige à aller au fond des choses. Heureusement ce qui n’était que pure déduction de ma part se confirme à la lecture du site de la BBA (british Bankers Association). Les soumissions sont évidemment confidentielles au moment où elles sont faites, mais une fois le taux officiel publié, les soumissions individuelles sont accessibles, au moins pour les professionnels, via Reuters.

source: http://www.bbalibor.com/technical-aspects/setting-bbalibor

06 août 2012 16:41:39

 

Asset management: préparer la sortie du tunnel

Article proposé par A2 consulting,
cabinet de conseil en organisation et management.
A2 Consulting

Comment les sociétés de gestion traversent-elles la crise actuelle ?

La dernière crise financière en date a provoqué une aversion aux risques chez les investisseurs. Ceux-ci privilégient ainsi :

  • les classes d’actifs monétaires et obligataires au détriment des actions et des produits alternatifs,
  • les produits répliquant les indices (+ 300 % en 5 ans).
    Ces fonds sont gérés avec des techniques de gestion automatisées dites « passives » par opposition aux gestions « actives ».
  • les fonds ayant une taille et une liquidité suffisantes.

Ce nouveau contexte secoue les sociétés de gestion. Les plus touchées sont celles n’ayant pas la taille critique pour amortir leurs coûts fixes ou étant situées sur des niches de savoir-faire qui pâtissent des choix de réallocation des investisseurs.

Cette profession a déjà traversé des crises financières. L’une de ses missions n’est-elle pas d’accompagner les clients investisseurs dans les différentes phases des marchés ? Mais la crise actuelle est la première qui soit aussi structurelle. La baisse des encours en 2008 et surtout le « mix produit » défavorable pour le chiffre d’affaires de ces sociétés pèsent fortement sur les résultats et rendent nécessaire une profonde réflexion pour nombre d’entre elles.

Nouvelles réglementations et attrait pour la gestion indicielle : le métier s’adapte

Les sociétés de gestion qui préparent la sortie du « tunnel » anticipent le « paysage » à la sortie :

Un contexte réglementaire mouvementé en perspective

Après la MIF en 2007, les sociétés auront à mettre en œuvre la Directive UCITS IV sur les fonds (juillet 2011), les futures directives sur « le cadre réglementaire des fonds non UCITS », et à s’adapter aux réformes sur le « droit des titres » et sur « l’harmonisation des dépositaires ». On sait également que la commercialisation des produits financiers sera davantage encadrée.

Un attrait persistant de la gestion indicielle

Lorsque le contexte sera de nouveau favorable aux placements actions, il est probable que la gestion indicielle captera une part importante de ces nouveaux investissements. Ces gestions permettent de baisser le coût de production car elles sont automatisées sur de gros volumes. Sans surprises pour les investisseurs, qui y recourent de plus en plus fréquemment, leurs performances répliquent simplement les indices.

Les particuliers, une fois leur appétit revenu pour le risque, devraient progressivement se laisser séduire par cette simplicité apparente.

La formation du prix en question

Le capitalisme repose sur des piliers, parmi lesquels la « formation du prix ». Or, celle-ci devient étrangement plus opaque sur les marchés financiers. La privatisation des bourses comme en France (cf. Euronext), l’éclatement de leurs monopoles(1) consacré par la mise en œuvre de la MIF(2), l’extraordinaire envolée des volumes sur les produits négociés de gré à gré favorisent ce mouvement et impactent ainsi :

  • Les acheteurs (sociétés de gestion, investisseurs), qui apprécient difficilement les prix des transactions. La raison en revient à l’émergence d’une multitude de plates-formes électroniques où les prix d’une même valeur sont disséminés et sont basés sur des quantités qui ne sont pas toujours communiquées.
    On peut noter que les professionnels les appellent les « dark pools » ! Pour les transactions de gré à gré, les prix et les quantités sont affichés par les banques de marché. Mais rien ne contraint celles-ci à le faire. Cette mesure est imparfaite, particulièrement lorsque les conditions de marché se gâtent. Pas très rassurant !
  • Les régulateurs ne disposent pas non plus de tous les outils de surveillance qui leur permettraient de diagnostiquer et prévenir les dysfonctionnements (ce qu’a mis en évidence la crise du marché monétaire en 2007). La création de la nouvelle instance de régulation au niveau européen : l’ESCR (European Systemic Risk Council) a pour objectif d’apporter des réponses appropriées.
  • Toutes les entreprises sont concernées. Depuis la mise en œuvre des règles comptables « IFRS (3) », ce sont les prix de marché qui sont la référence pour l’évaluation des actifs des sociétés.

La nécessité de mieux maîtriser la formation des prix aura probablement des conséquences importantes : renforcement des exigences de contrôle et de reporting, responsabilisation des fonctions d’évaluation chez tous les acteurs : banques de marché, marchés électroniques, intermédiaires, sociétés de gestion, investisseurs, agences de notation et autorités nationales de régulation…

Voilà de quoi tester la capacité d’innovation et d’adaptation du secteur !

(1) 15 % des transactions sur les actions du CAC 40 sont maintenant traitées sur les nouvelles plates-formes.
(2) MIF : directive européenne sur les Marchés d’Instruments Financiers, mise en œuvre en novembre 2007 ayant redéfini la relation client, l’organisation /conformité des sociétés de gestion et le monopole des bourses.
(3) Plus particulièrement l’IAS 39.

Yann de Saint Meleuc, Directeur du pôle Finance d’Euroland Consulting

Article initialement publié sur le site de fimarkets le 19 septembre 2010

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Les commentaires sont également ouverts à tous, dans un esprit constructif évidemment.

Bonne lecture!